Die Stimmung unter deutschen Pfandbriefemittenten hellt sich wieder etwas auf. So traf die Ankündigung der Europäischen Zentralbank (EZB), ab Juni Covered Bonds im Volumen von 60 Milliarden Euro aufkaufen zu wollen, auf durchweg positive Resonanz. Dabei stellt sich freilich die Frage: Warum erst jetzt? Denn seit Lehman am 15. September 2008 implodierte, liegt auch der Pfandbriefmarkt im Argen. Gut vier Monate waren allenfalls kleinteilige Emissionen in sehr überschaubarer Zahl möglich, auch weil die verunsicherten Investoren den neuen, staatlich garantierten Bankanleihen mehr vertrauten.
Derweil versuchte die EZB vergeblich mit Hilfe des Leitzinses die Finanzmärkte wieder zu richten. Doch nach der jüngsten Zinssenkung auf ein Prozent ist dieses Instrument faktisch ausgereizt. Jetzt probieren die Notenbanker andere Stellschrauben, um der anhaltenden Schieflage im Finanzsektor entgegenzuwirken. Indem die Währungshüter auch Pfandbriefe ankaufen, betreiben sie nach eigener Meinung eine Form des Credit Easing, weil sie unmittelbar von privaten Banken Anleihen aufkaufen. Kapitalmarktbeobachter sehen in der Maßnahme jedoch eher eine Art Quantitative Easing - also den Ankauf von Staatspapieren oder staatlich garantierten Anleihen sowie die Ausweitung der Notenbankfähigkeit auf andere Wertpapiere wie schon von der japanischen und US-amerikanischen Notenbank angewandt.
Klarheit wird es wohl erst geben, wenn am 4. Juni die Details der Maßnahme bekannt gegeben werden. So ist bislang noch offen, ob nur hypothekengedeckte Bonds angekauft werden, weil sie einen realwirtschaftlichen Bezug haben, oder ob auch Bonds mit öffentlicher Deckung dazugehören. Zudem stellt sich die Frage, welche Beschränkungen nach Regionen, Laufzeit, Rating, Rechtsrahmen und Volumen es geben wird. Sind nur Primäremissionen betroffen oder auch Papiere aus dem Sekundärmarkt? Und wird es eine Quotierung nach Ländern geben? Je nachdem, wie diese Fragen beantwortet werden, können die Auswirkungen auf die Märkte und die Emittenten sehr unterschiedlich sein.
Das Programm kommt gerade noch rechtzeitig Zeit. Denn noch immer ist der Pfandbriefmarkt nicht so in Schwung gekommen, wie erhofft und nötig. Dabei sind positive Signale durchaus erkennbar: Die Jumbos kommen wieder. Jetzt wenden sich die Investoren auch wieder Pfandbriefen zu, die mindestens eine Milliarde Euro haben. So brachte die WL Bank AG Westfälische Landschaft Bodenkreditbank dieser Tage einen Öffentlichen Jumbo-Pfandbrief auf den Markt, der nach wenigen Minuten mehr als dreifach überzeichnet war und der schließlich auf 1,25 Milliarden Euro erhöht wurde. Bemerkenswert ist dabei, dass die Emission mit einem Spread von 48 Basispunkten über Mid-Swap im historischen Rückblick für eine fast risikolose Deckung zwar unerhört hoch, aber im Vergleich zu den Aufschlägen für staatsgarantierte Bankanleihen äußerst günstig ist. So zahlte die Nord-LB auf ihre staatsgarantierte Anleihe von 1,5 Milliarden Euro immerhin einen Aufschlag von 45 Basispunkten gegenüber Swapmitte. Im Februar hatte die LBBW für ihren Öffentlichen Jumbo-Pfandbrief noch 75 Basispunkte drauflegen müssen.
Deutlich teurer sind dagegen Hypothekenpfandbriefe im Jumboformat. So brachte die Eurohypo zum zweiten Mal in diesem Jahr einen mit Hypotheken besicherten Jumbo-Pfandbrief bei Investoren unter. Nachdem im März bereits eine fünfjährige Emission in Höhe von 1,25 Milliarden Euro platziert wurde, und Mitte April ein zehnjähriger Hypothe-ken-Jumbo um 125 Millionen Euro aufgestockt wurde, legte die Bank Mitte Mai einen siebenjährigen Pfandbrief in Höhe von 1,75 Milliarden Euro heraus, der mit einem Orderbuch von 2,3 Milliarden Euro deutlich überzeichnet war. Dennoch ist der Spread mit 80 Basispunkten gegenüber Mid-Swap nach wie vor relativ anspruchsvoll. Für die erste Jumbo-Emission eines Hypothekenpfandbriefs in diesem Jahr hatte die Postbank im Februar noch einen Renditezuschlag von 85 Basispunkten geben müssen. So manchem potenziellen Emittenten ist diese Preislage jedoch zu hoch, denn die Aufwendungen für Rating, Road Shows und Platzierungsabwicklung sind erheblich und kommen noch hinzu.
Deshalb werden die Banken die EZB-Initiative mit Freude zur Kenntnis nehmen. Allerdings bleibt abzuwarten, ob die beabsichtigten Impulse im Markt tatsächlich spürbar werden. Denn das geplante Volumen deckt gerade einmal fünf Prozent des Marktes für Covered Bonds im Euroraum ab. Die Bank of England geht deutlich weiter. Durch die Aufstockung eines vergleichbaren Ankaufsprogramms von 75 auf 125 Milliarden Pfund werden immerhin 20 Prozent des britischen Covered-Bond-Marktes erfasst. Gleichwohl anzumerken ist, dass die britische Notenbank kaum noch andere Stellschrauben hat, mit denen sie die Geldpolitik steuern kann. Die EZB hat sich hier einen deutlich größeren Handlungsspielraum bewahrt. L. H.