Der Fonds zur bauspartechnischen Absicherung (FbtA) wurde 1991 mit dem Ziel ins Leben gerufen, die Liquidität im Bausparkollektiv für die Zuteilung von Darlehen zu sichern. Dies war eine Konsequenz der Liquiditäts- und Zuteilungsengpässe bei deutschen Bausparkassen während der frühen Achtzigerjahre, was vor allem auf das damals sehr hohe Zinsniveau zurückgeführt werden kann.
Neben dem Liquiditätsrisiko in Hochzinsphasen stellen Niedrigzinsphasen ein für das Geschäftsmodell der Bausparkasse wahrscheinlich ebenso hohes Zinsänderungsrisiko dar. Aufgrund der in diesem Szenario zu erwartenden hohen Tilgungsintensitäten und Darlehensverzichtsquoten auf der einen und hoher Fortsetzerquoten bei Sparverträgen auf der anderen Seite gerät hier das Zinsergebnis der Bausparkassen stark unter Druck, obwohl gleichzeitig im Kollektiv Liquidität im Überschuss vorhanden ist.
Absicherung der Hoch- und Niedrigzinsrisiken
Während der FbtA ökonomisch als Zinsabsicherung gegen eine teure Refinanzierung der Bauspardarlehen bei hohen Zinsen aufgefasst werden kann, könnte man kapitalmarkttechnische Möglichkeiten zur Replizierung des FbtA heranziehen, diese mit dem FbtA verknüpfen und damit sowohl Risiken aus Hoch- als auch aus Niedrigzinsszenarien absichern.
Seit der Einführung des FbtA nach den Erfahrungen aus den Achtzigerjahren1) infolge der Liquiditätsengpässe und der damit verbundenen längeren Wartezeiten im Kollektiv hat sich das Umfeld für die Bausparkassen deutlich verändert. Beispielsweise erfolgten eine weitergehende Öffnung von kollektiven Geldern für außerkollektive Finanzierungen, die Zulassung von Derivaten zur Absicherung bestehender geschäftsbezogener Risiken2) oder das Angebot von in ihrer Struktur neuen Tarifen. Gerade die Einführung von Niedrigzinstarifen in den letzten Jahren wird die kollektive Risikoposition sowohl aus Sicht der Liquidität als auch im Hinblick auf das Zinsänderungsrisiko, insbesondere bei steigenden Zinsen, in den kommenden Jahren wesentlich verändern, was die Bausparkassen vor neue Herausforderungen stellt.
All diese Neuerungen haben nicht die Effektivität des FbtA für den ihm zugrunde gelegten Zweck der Liquiditätssicherung infrage gestellt. Derzeit wird in der Branche aber auch eine Lockerung der Anwendbarkeit des FbtA diskutiert, und zwar im Hinblick auf eine ergebniswirksame Stützung des Bausparkassengeschäfts gerade auch in Niedrigzinsphasen.
Zinsabhängigkeitsaspekte des FbtA
Der FbtA, seine Dotierung und sein Einsatz sind im Bausparkassengesetz und in der Bausparkassenverordnung festgelegt.3) Danach erfolgen Dotierungen des FbtA, solange sich dessen Bestand unterhalb einer Obergrenze von drei Prozent der Bauspareinlagen bewegt, als Produkt aus der Schwankungsreserve, das heißt dem Betrag der vorübergehend nicht zuteilbaren Zuteilungsmittel, und der Differenz von außerkollektivem und kollektivem Zins. Dagegen erfolgt der Einsatz in Abhängigkeit vom individuellen Sparer-Kassen-Leistungsverhältnis zur Stützung einer außerkollektiven Finanzierung von Bauspardarlehen, aber nicht in Form von direkten Zuteilungsmitteln.
Wie in Abbildung 1 schematisch vereinfacht dargestellt, ergibt sich folgende grundsätzliche Zinsabhängigkeit des FbtA:
- Im Niedrigzinsumfeld, in dem der Anlagegrad im Kollektiv sehr niedrig ist und ausreichend Zuteilungsmasse zur Verfügung steht, können keine Entnahmen aus dem FbtA getätigt werden. Solange die Differenz zwischen außerkollektivem und kollektivem Zins negativ ist, sind aber auch keine Dotierungen zu leisten.
- Im Mittelzinsumfeld steigt der außerkollektive Zins deutlich schneller als der träge kollektive Zinssatz, sodass mit der positiven und ansteigenden Zinsdifferenz mehr und mehr Dotierungen des FbtA vorgenommen werden, bis der Bestand des FbtA die Obergrenze von drei Prozent der Guthaben erreicht.
- Im Hochzinsumfeld führen steigende Zinsen zu einem höheren Anlagegrad und damit zu einem Rückgang der zur Verfügung stehenden Zuteilungsmittel. Dies kann zu außerkollektiven Geldaufnahmen zur Stützung der Zuteilung und entsprechenden Entnahmen aus dem FbtA zum Ausgleich einer teuren Refinanzierung führen.
Mit diesem Zinsprofil stellt der FbtA sozusagen einen Umverlagerungsmechanismus dar, der einen Kapitalstock in "guten" Zeiten aufbauen soll, um ihn in "schlechten" Zeiten zur Verfügung zu haben. Dabei entsprechen die "guten" Zeiten quasi dem Mittelzinsumfeld und die "schlechten" Zeiten dem Hochzinsumfeld. Im Niedrigzinsumfeld ergeben sich keine Dotierungsanforderungen für die Bausparkasse, in dieser Phase kann sie aber auch nicht auf den FbtA zugreifen.
Wie oben erwähnt, handelt es sich hierbei lediglich um eine prinzipielle Darstellung, während sich die Wirklichkeit deutlich komplexer darstellt. So lässt sich die Realität nicht einfach in drei Zinsphasen einteilen, und der FbtA hängt nicht nur vom jeweils aktuellen Zinsumfeld, sondern auch vom jeweils historischen Zinspfad ab.
Konvexitätshedge
Ein Bausparvertrag ist mit vielerlei Optionalitäten ausgestattet. Dabei sind diese Optionen (embedded options) in der Regel gegen die Bausparkasse ausübbar, das heißt, die Bausparkasse hat - wie man im Optionsjargon sagen würde "Konvexität geschrieben". Das bedeutet, dass starke Zinsbewegungen in der Regel zu Lasten der Bausparkasse gehen.
Ein Konvexitätshedge hat generell die Aufgabe, diese Konvexität wieder zurückzukaufen, das heißt eine Absicherung gegen das Konvexitätsrisiko zu ermöglichen. Da auf Einzelvertragsebene diese Optionalitäten wegen ihrer Komplexität und des nicht durchgängig finanzrationalen Kundenverhaltens nicht leicht zu bewerten sind, wäre eine direkte Replikation mit Kapitalmarktinstrumenten nur begrenzt effektiv und wahrscheinlich relativ teuer.
Das Geschäftsmodell der Bausparkassen beruht unter anderem auch darauf, dass nicht alle Kunden ihre Optionen unter theoretischen Gesichtspunkten optimal ausüben, weil in Teilen auch nicht finanzrationale Gründe das Verhalten der Bausparer beeinflussen4). Daneben gibt es andere glättende Effekte, wie zum Beispiel die bessere Prognosefähigkeit des Kundenverhaltens auf Basis des diversifizierten Kollektivs insgesamt im Vergleich zum Einzelvertrag, oder Mechanismen zur Gegensteuerung, wie beispielsweise das Anbieten neuer Tarife oder Tarifformen.
Ein Hedge auf Kollektivebene ist deswegen besser einzusetzen, vorausgesetzt er ist auf das Zinsänderungsrisiko und die Tarif- und Kundenstruktur im vorliegenden Kollektiv zugeschnitten. Als Basis hierfür sind allerdings ausgereifte Gesamtbanksteuerungsmodelle erforderlich.
Der Konvexitätshedge kann als Kombination von Out-of-the-money Payer- und Receiver-Swaptions oder als Kombination von Caps und Floors erzeugt werden, um jeweils das Hochzins- oder Niedrigzinsrisiko abzusichern. Wie im Schaubild dargestellt, hat der Hedge ein Zinsprofil, bei dem im Mittelzinsumfeld ein Aufwand in Form der Optionsprämie geleistet werden muss, während in den Extremzinsszenarien der Hedge einen Ertrag generiert. Die U-Form dieses Hedges nennt man in der Optionssprache auch "Strangle". Dieser ist aber vom zugrunde liegenden Kollektiv abhängig zu gestalten und muss daher nicht symmetrisch sein, wie in Abbildung 2 vereinfacht dargestellt. Je stärker sich das Zinsniveau in die Extrembereiche bewegt, desto mehr kommt die entsprechende Option ins Geld, und die Absicherung gewinnt an Wert.
Hier bietet sich nun der Vergleich mit dem FbtA an:
- Wie beim FbtA, findet ein Mittelabfluss im Mittelzinsumfeld und ein Mittelzufluss im Hochzinsumfeld statt. Der Mittelabfluss ergibt sich aus der zu leistenden Optionsprämie, der Mittelzufluss aus den Zahlungen der Caps/Floors oder aus der Realisierung der Marktwertgewinne auf die Swaptions.
- Während der FbtA auf die in der Vergangenheit geleisteten Einzahlungen insgesamt beschränkt ist, kann der Wert der Optionspositionen (theoretisch) unbegrenzt sein. Es entspricht ja gerade dem Versicherungscharakter der Option, dass der Ertrag ein Vielfaches der eingezahlten Prämie sein kann, dieser aber mit einer geringen Wahrscheinlichkeit auftritt. Allerdings könnten gerade die mit geringer Wahrscheinlichkeit auftretenden Extremzinsszenarien einer Bausparkasse große Probleme bereiten.
- Während der FbtA in Niedrigzinsphasen keinen Risikoausgleich leistet, da dort in der Regel keine Zuteilungsschwierigkeiten auftreten, ist der Konvexitätshedge auch in Niedrigzinsszenarien effektiv. Das ist umso wichtiger, da die Zinsrisiken in Niedrigzinsszenarien wie erläutert für Bausparkassen erhebliche Dimensionen annehmen können, obwohl Zuteilungsmasse in hohem Umfang verfügbar ist.
- Wichtig in diesem Zusammenhang ist, dass eine effiziente Gestaltung des Konvexitätshedges eine hohe Transparenz über die Risiken des jeweiligen Bausparkollektivs und damit ausgereifte Gesamtbanksteuerungsmodelle voraussetzt.
Während mittels FbtA pauschal Reserven gebildet werden, wäre der Konvexitätshedge konkret auf die kollektiven Erfordernisse anzupassen. Die Absicherung erfolgt dadurch, dass die identifizierten Risiken an den Kapitalmarkt abgegeben werden und damit auf diesem Weg eine Art Rückversicherung greift.
Grundsätzlich ist es denkbar, den FbtA mit einem Konvexitätshedge zu verknüpfen. Hinsichtlich des Umfanges der Integration sind grundsätzlich drei Stufen denkbar: