Mit einem Anteil von über 86 Prozent sowohl bezüglich des umlaufenden Volumens als auch bei den Neuemissionen ist der Pfandbriefmarkt weiterhin von Fixkupon-Anleihen dominiert. Das Umlaufvolumen in Form von Inhaberschuldverschreibungen ist jedoch weiterhin rückläufig. Laut Bundesbankstatistik ist das Volumen an öffentlichen Pfandbriefen zwar bis zum Jahr 2000 kontinuierlich auf bis zu 685 Milliarden Euro gestiegen, seither ist es jedoch stetig gefallen, auf 487,5 Milliarden Euro im April 2007.
Strukturell bedingter Rückgang an Öffentlichen Pfandbriefen
Den Hypothekenpfandbriefen (in Form von Inhaberschuldschreibungen) geht es nicht besser. Seit dem Hoch von 159 Milliarden Euro im Jahr 2004, ist das Umlaufvolumen auf 139 Milliarden Euro bis zum April dieses Jahres gefallen. Zusammen mit den Namens-Bankschuldverschreibungen (Hypothekenpfandbriefe 81,2 Milliarden Euro, Öffentliche Pfandbriefe 223,6 Milliarden Euro) belief sich das ausstehende Volumen an Pfandbriefen auf 930 Milliarden Euro (per April 2007).
Aufgrund des rückläufigen Emissionsvolumens ist damit das ausstehende Volumen um mehr als 100 Milliarden Euro niedriger als noch in 2003 (1 059 Milliarden Euro). Ursächlich waren unter anderem der rückläufige Finanzierungsbedarf öffentlicher Haushalte und die moderate Entwicklung des deutschen Immobilienmarktes (Abbildungen 1 und 2). Der öffentliche Pfandbrief dominiert gegenwärtig den Pfandbriefmarkt - sowohl im Jumbo- als auch im Nicht-Jumbo-Bereich (Abbildung 3).
Per März 2007 betrug das gesamte Volumen aller Deckungsstöcke für Öffentliche Pfandbriefe rund 700 Milliarden Euro. Dies bestand zu rund 40 Prozent (280 Milliarden Euro) aus Krediten an öffentlichrechtliche Banken. Derartige Kredite haben mit dem Wegfall der Gewährträgerhaftung und der Modifizierung der Anstaltslast bei Landesbanken und Sparkassen im Juli 2005 die Deckungsstockfähigkeit verloren. Neu vergebene Kredite an öffentlich rechtliche Banken sind insofern nicht mehr deckungsstockfähig für Öffentliche Pfandbriefe. Derartige Papiere werden folglich aus dem Deckungsstock von Öffentlichen Pfandbriefen nach Juli 2015 (fast) vollständig verschwunden sein, das heißt das gesamte Volumen an öffentlichen Deckungsstöcken wird diesbezüglich um rund 280 Milliarden Euro sinken (Abbildung 4).
Ferner hatten Kredite an Regionen per März 2007 einen Anteil von rund 32 Prozent (210 Milliarden Euro). Mit etwa 190 Milliarden Euro dominieren dabei die deutschen Bundesländer. Auch deren Anteil dürfte in Zukunft schrumpfen. Bei Krediten der Bundesländer wird es sich vornehmlich um Schuldscheine handeln. Schuldscheine von Bundesländern sind aufgrund der hohen Kreditqualität der Emittenten nur sehr niedrig verzinslich. Aufgrund des Wegfalls höher verzinslicher Sparkassen- und Landesbankpapiere sind Länderschulden als niedrig verzinsliche Aktiva in der Mixkalkulation für die Pfandbriefemittenten oft auch weniger attraktiv.
Des Weiteren emittieren Bundesländer seit der Einführung des Euro vermehrt Anleihen. Bezugnehmend auf die gesamten Schulden der deutschen Bundesländer, ist der Anteil der Finanzierung durch Pfandbriefinstitute von 45 Prozent im dritten Quartal 2005 auf 41 Prozent im ersten Quartal 2007 gesunken. Dieser Trend sollte weiter anhalten und damit zu einem weiteren Rückgang der Deckungsmasse für Öffentliche Pfandbriefe führen. Inwieweit dies durch verstärktes Auslands- oder strukturiertes öffentliches Kreditgeschäft kompensiert werden kann ist fraglich.
Hypothekenpfandbriefe: Deckungsmasse zu 40 Prozent privat wohnwirtschaftlich
Während der Rückgang bei den öffentlichen Pfandbriefen strukturell bedingt ist und insofern auf kurze Sicht eine Trendwende ausgeschlossen erscheint, gibt es bei den Hypothekenpfandbriefen Grund zur Hoffnung. Das gesamte Deckungsstockvolumen von Hypothekenpfandbriefen betrug per März 2007 ungefähr 220 Milliarden Euro.
Davon waren lediglich 29 Prozent von Eigentümern bewohnte Einfamilienhäuser und zwölf Prozent Eigentumswohnungen.
Insofern lag der Bestand an privat wohnwirtschaftlichen Krediten bei 41 Prozent. Die restlichen 59 Prozent der Deckungsmassen für Hypothekenpfandbriefe bestehen aus verschiedenen Arten von gewerblichen Hypothekenkrediten wie Mehrfamlienhäuser (21 Prozent), Bürogebäude (16 Prozent), Handelsgebäude (13 Prozent), Industriegebäude (zwei Prozent), andere gewerbliche Gebäude (sechs Prozent) und sich im Bau befindliche Gebäude (zwei Prozent; Abbildung 5).
Bislang wird der Hypothekenpfandbrief nur in eingeschränktem Umfang zur Refinanzierung des privaten wohnwirtschaftlichen Hypothekarkreditgeschäfts genutzt. Das gesamte Volumen ausstehender wohnwirtschaftlicher Hypothekenkredite in Deutschland beläuft sich auf rund 1,1 Billionen Euro. Dabei haben allein die Sparkassen, die bislang zum Großteil nicht aktiv als Emittenten von Hypothekenpfandbriefen auftreten, einen Anteil von 28 Prozent (305 Milliarden Euro; Abbildung 6).
Die mehr als 305 Milliarden Euro an wohnwirtschaftlichen Hypothekenkrediten, die bislang vornehmlich über Depositen und indirekt über Öffentliche Pfandbriefe von Landesbanken (das heißt Sparkassenbriefe, die als Deckungsmasse für Öffentliche Pfandbriefe dienten) refinanziert wurden, sollen in Zukunft mit Hypothekenpfandbriefen - Direktemissionen (von größeren Sparkassen wie zum Beispiel der Hamburger Sparkasse, der Sparkasse Köln-Bonn, der Kreissparkasse Köln und der Sparkasse Aachen) und gepoolten Pfandbriefemissionen refinanziert werden. Zum einen ist der Bedarf bei den Sparkassen gegenwärtig jedoch noch nicht groß genug. Zum anderen gibt es weiterhin Probleme bei der praktischen Umsetzung der Poolingmodelle.
Sparkassen: keine Bilanzverkürzung erwünscht
Sparkassen wollen in der Regel keine Bilanzverkürzung. Auch wenn die Sparkassen die Bilanzverkürzung akzeptieren würden (oder man die Komplexität des Modells, das die Bilanzverkürzung umgeht, in Kauf nimmt) bleibt ein Punkt bei dem Poolingmodel der in der Sparkassenlandschaft für Unwohlsein sorgen könnte. Das Poolingmodell macht den Datenaustausch unumgänglich, das heißt Landesbanken bekommen Zugang zu Kundendaten der Sparkassen. Wenn die Sparkassen dies nicht möchten, ist das Poolingmodell in der Praxis zum Scheitern verurteilt. Durch die null-prozentige Risikogewichtung der Kredite innerhalb des Verbundes (nach der Anerkennung der erforderlichen Voraussetzungen der Solvabilitätsverordnung durch die BaFin), nimmt der wirtschaftliche Druck auf die Verbundbanken den Pfandbrief als Refinanzierungsinstrument für Hypothekenkredite zu nutzen etwas ab. Aber die null-prozentige Risikogewichtung erleichtert auch das Poolingmodell.
Um die Bilanzverkürzung bei den Sparkassen zu verhindern, garantieren die Landesbanken die verkauften Hypothekenkredite. Diese Garantie wäre von Nicht-Verbundbanken als ungedecktes Bankenrisiko mit 20 Prozent Risiko zu gewichten. Aufgrund der Anerkennung der Verbundeigenschaft muss diese Garantie bei Landesbanken jedoch nur mit null Prozent risikogewichtet werden. Damit grenzt der rechtlich unklar definierte Begriff des "Verbundes" Nicht-Verbundbanken von der Zusammenarbeit im Rahmen des Poolingmodells aus.
Zinsaufschläge bei Pfandbriefen niedrig und wenig volatil
Während der jüngsten Spreadausweitung am Covered-Bond-Markt im Juli/August dieses Jahres, hat der Pfandbrief sehr deutlich seine Qualität unter Beweis gestellt. Vor allem Spanische Cédulas Hipotecarias, aber auch UK- und US-Covered-Bonds mussten starke Ausweitungen der Zinsaufschläge (von teilweise bis zu zwölf Basispunkte bei den langen Laufzeiten) hinnehmen (Abbildung 7).
Neben einem sich seit mehr als zehn Jahren lediglich moderat entwickelnden deutschen Häusermarkt ist dies vor allem auf den Sondervermögensstatus des Deckungsstocks im Falle der Insolvenz eines Pfandbriefemittenten und der dadurch sichergestellten weitgehenden Unabhängigkeit der Kreditqualität der Pfandbriefe von der Kreditqualität des Emittenten zurückzuführen. Auch die gegenläufige Entwicklung der durchschnittlichen Laufzeit von Jumbo Pfandbriefen im Vergleich zu Nicht-Jumbo Pfandbriefen hat die Spreads von Jumbo Pfandbriefen unterstützt. So ist die durchschnittliche Duration von Jumbo Pfandbriefen gegenwärtig lediglich bei drei Jahren. Dies führt folglich zu einer niedrigeren Zinsreagibilität dieses Segments. Der gesamte Pfandbriefmarkt hat bezüglich der durchschnittlichen Laufzeit daher in den vergangen Jahren sogar zugelegt. Nach einer Studie des Verbandes deutscher Pfandbriefbanken (vdp) ist die durchschnittliche Restlaufzeit aller Pfandbrief-Neuemissionen kontinuierlich von 6,4 Jahren in 2003 auf 7,4 Jahre in 2006 gestiegen. Dies hat auch zu einer Erhöhung der durchschnittlichen Restlaufzeit aller im Umlauf befindlichen Pfandbriefe von 4,6 Jahren in 2003 auf 5,4 im Jahr 2006 geführt (Abbildung 8).
Die Pfandbriefbanken nutzen Jumbo Pfandbriefe folglich vornehmlich für kurzfristige Emissionen. Der Grund ist vor allem, dass Jumbo Pfandbriefe im Vergleich zu traditionellen Pfandbriefen für Emittenten das teurere Refinanzierungsinstrument sind. Besonders strukturierte Emissionen im Namensbereich liefern den Emittenten in der Regel eine günstigere Refinanzierung. Trotz dieser strukturellen Besonderheit des Pfandbriefmarktes im Vergleich zu den anderen europäischen Covered-Bond- Märkten kann dem Pfandbrief die stabile Spreadentwicklung inmitten eines Kapitalmarktes von steigenden Risikoaufschlägen nicht abgesprochen werden.
Zunehmende Emission von Fremdwährungs-Covered-Bonds
In Fremdwährung (nicht Euro) emittierte Covered Bonds waren in der jüngsten Vergangenheit vermehrt im Fokus des Kapitalmarktes. So hat neben der Hypothekenbank Essen auch die Eurohypo eine Benchmarkemission in US-Dollar ins Auge gefasst. Aber auch andere Währungen wie GBP, AUD und vor allem CHF scheinen vermehrt im Interesse der Emittenten (Abbildung 9).
Die Entwicklung ist in Bezug auf den Gesamtmarkt jedoch deutlich schwächer als gemeinhin angenommen. Während sich das gesamte ausstehende Volumen an Covered Bonds auf mittlerweile fast 2 000 Milliarden Euro beläuft, erreicht das Volumen an Nicht-Euro denominierte Covered Bonds gerade mal rund 120 Milliarden Euro. Der deutsche Pfandbriefmarkt unterscheidet sich hier nicht wesentlich. Trotz eines steigenden Anteils bei den Neuemissionen von 1,1 Prozent im Jahr 2004 auf 4,7 Prozent im Jahr 2006, ist der Anteil von Nicht-Euro-Emissionen am gesamten Umlaufvolumen an Pfandbriefen weiterhin deutlich unter fünf Prozent.
Nach einer Statistik des Verbandes deutscher Pfandbriefbanken (vdp), machten Fremdwährungsemissionen im Jahr 2003 gerade mal zwei Prozent des gesamten Umlaufvolumens deutscher Pfandriefe aus. In den Jahren 2004 und 2005 ging dies sogar auf 1,7 Prozent beziehungsweise 1,9 Prozent zurück, bevor es im Jahr 2006 auf 2,6 Prozent angestiegen ist (Abbildung 10).
Wenngleich ein Anstieg des ausstehenden Volumens in den folgenden Jahren wahrscheinlich ist, dürfte sich der Anteil der Fremdwährungsemissionen nicht deutlich über fünf Prozent hinausbewegen. Vor dem Hintergrund, dass es abgesehen von den Stressszenarien der Barwertverordnung keinerlei Begrenzungen für Fremdwährungsemissionen nach dem Pfandbriefgesetz gibt, zeigt dies den deutlichen Euro-Fokus der Pfandbriefemittenten. Sofern die Problematik bezüglich Swaps in Deckung in der Praxis gelöst wird und ein liquider Markt für Swaps in Deckung entsteht, könnte das Volumen an Fremdwährungsemissionen weiter steigen.
Pfandbriefmarkt im Wandel
Seit Einführung des allgemeinen Pfandbriefgesetzes im Juli 2005 können alle deutschen Banken (mit der entsprechenden Lizenz der BaFin) Pfandbriefe begeben. Zwei der Top Fünf Großbanken in Deutschland sind weiterhin nicht im Pfandbriefgeschäft tätig. Auch bei den anderen Bankengruppen werden teilweise große Hypothekenkreditbestände gegenwärtig nicht über Pfandbriefe refinanziert. Einige Banken wie die Hamburger Sparkasse, die HSH Nordbank und die WestLB sind jedoch erfolgreich in das Pfandbriefgeschäft (wieder) eingetreten. Mit der Deutschen Apotheker- und Ärztebank steht für 2008 ein weiterer Emittent bereits in den Startlöchern.
Neben der Frage, welche Banken neu in das Pfandbriefgeschäft einsteigen, ist gegenwärtig vor allem die Konsolidierung im ehemaligen Hypothekenbanksektor ein marktbeherrschendes Thema. Während die Integration der Essen Hyp und der Eurohypo in die Commerzbank Gruppe weiter voranschreitet und die DG Hyp und die Münchener Hyp ihr Fusionsvorhaben weiter vorantreiben, hat die geplante Übernahme der Depfa Bank PLC durch die Hypo Real Estate Gruppe weitere Wellen geschlagen. Auch im Landesbanken- und Sparkassensektor wird es in Zukunft zu Kooperationen und Fusionen weiterer Emittenten kommen.
Das Problem unterschiedlicher Rechtsformen (Aktiengesellschaften und Anstalten des öffentlichen Rechts) muss in diesem Zusammenhang gelöst werden. Ein ähnliches Problem hat der Genossenschaftssektor mit den unterschiedlichen Rechtsformen der Münchener Hyp (eingetragene Genossenschaft) und der DG Hyp (Aktiengesellschaft). Der Plan, die eG in eine Zwischengesellschaft einzubringen und diese mit der DG Hyp in die "neue" Münchener Hypothekenbank zu fusionieren, ist innovativ und sollte nicht zuletzt aufgrund des 51 Prozent Mehrheitseigentümers (an der neuen Münchener Hypothekenbank), der DZ Bank, vom Markt voll akzeptiert werden.
Aufrücken der Hypo Real Estate Gruppe?
Während die Commerzbank Gruppe mit einem gesamten ausstehenden Covered-Bond-Volumen von um die 170 Milliarden Euro der Emittenten Eurohypo, Eurohypo Luxemburg, Essen Hyp und Erste Europäische Pfandbrief- und Kommunalkreditbank (EEPK) weiterhin die Bankgruppe mit dem größten ausstehenden Volumen an europäischen Covered Bonds stellt, würde die Hypo Real Estate Gruppe mit ihren Emittenten Hypo Real Estate Bank Deutschland, Hypo Real Estate Bank International, Hypo Pfandbrief Bank International, Depfa ACS Bank und Depfa Deutsche Pfandbriefbank mit einem ausstehenden Volumen von rund 160 Milliarden Euro näher aufrücken. Gegenwärtig jedoch dominieren die Eurohypo und die Essen Hyp den deutschen Jumbo-Pfandbrief-Markt jedoch noch deutlich (Abbildung 11).
Selbst wenn man von den Lettres de Gages der EEPK und der Eurohypo Luxemburg (zusammen 20 Milliarden Euro) sowie den ACS der Depfa ACS Bank (40 Milliarden Euro) absieht, dann sind die Commerzbank und die Hypo Real Estate Gruppe die größten Emittenten von Covered Bonds (Jumbo und Nicht-Jumbo). Die Rangliste der Top Ten Emittenten von Euro-Jumbo-Covered-Bonds sieht etwas anders aus (Abbildung 12).
Dort sind zwei der Top-Drei-Plätze mit spanischen Emittenten (BBVA und AYTCED) besetzt. Ausländische Emittenten von Covered Bonds, vor allen Dingen aus Spanien, haben einen deutlich stärkeren Fokus auf den Jumbo-Markt. Emittenten deutscher Pfandbriefe gingen in den vergangen Jahren genau den gegensätzlichen Weg. So hat der Anteil von Privatplatzierung an den neu emittierten Pfandbriefen von 34 Prozent im Jahr 2003 auf 54 Prozent 2006 zugenommen. Der Anteil von Privatplatzierungen (die per Definition keinen Jumbo-Status haben können) an allen ausstehenden Pfandbriefen liegt damit mittlerweile bei 46 Prozent, während dieser 2003 noch 36,4 Prozent betrug (Abbildungen 13 und 14).
Auch wenn der Pfandbrief als klassischer auf Gesetz beruhender Covered Bond in Europa weiterhin eine Benchmark-Funktion ausübt, befinden sich strukturierte Covered Bonds weiterhin auf dem Vormarsch. Dabei wird die Kreditqualität von Covered Bonds in der Regel mit für den Verbriefungsmarkt typischen Mitteln verbessert. In Ländern wie zum Beispiel Grossbritanien und den Niederlanden, die nicht über ein gesetzliches Rahmenwerk für Covered Bonds verfügen, wurden die Strukturmerkmale von Covered Bonds mit Verbriefungsmechanismen nachgebildet. In Frankreich werden strukturierte (nicht auf einer speziellen gesetzlichen Grundlage beruhende) Covered Bonds neben den dortigen Obligations Foncières emittiert.
Wesentlicher Grund ist die mangelnde Deckungsfähigkeit von Krediten die anstatt mit einem dinglichen Recht an einer Immobilie mit einer Garantie einer Bank oder einer Versicherung versehen sind. Dies wiederum hat seinen Grund in den hohen Grundbuchkosten.
In der Wirtschaftswissenschaft wird dies als innovationsfördernde evolutorische Spekulation bezeichnet. Derartige Entwicklungen bringen die bestehenden gesetzlichen Rahmenbedingungen unter Druck und sind nicht selten Auslöser für Gesetzesänderungen. So wurde die Deckungsfähigkeit der erwähnten bankgarantierten Kredite Mitte dieses Jahres von 20 Prozent auf 35 Prozent des Umlaufvolumen von Obligations Foncières angehoben.
Anteil strukturierter Covered Bonds steigend
In Spanien wurde eine weitere Form strukturierter Covered Bonds eingeführt. Dort wurde die Collateralized-Debt-Obligation-Technik (CDO) genutzt, um einzelne Covered Bonds zu poolen und über Jumbo-Emissionen erfolgreich am Markt zu platzieren. Im Gegensatz zu den anderen Modellen im Covered-Bond-Markt werden folglich in Spanien nicht Vermögensgegenstände (Hypothekenforderungen), sondern Verbindlichkeiten (Cédulas Hipotecarias) gepoolt.
Wenngleich man sich über die Definition strukturierter Covered Bonds streiten kann, hat der Anteil derartiger nicht auf einer speziellen gesetzlichen Grundlage beruhender Covered Bonds am gesamten ausstehenden Covered Bond Volumen in den vergangenen Jahren deutlich zugenommen. So ist der Anteil strukturierter JumboC overed-Bonds an den jährlichen Jumboemissionen von sechs Prozent im Jahr 2001 auf 35 Prozent im Jahr 2007 (per 31. Juli 2007) gestiegen. Dies hat sich folglich auch in einem höheren Anteil im Bestand niedergeschlagen. Der Anteil strukturierter Covered Bonds am Gesamtvolumen ausstehender Euro-Covered-Bond-Markt beträgt mittlerweile 20 Prozent (Abbildung 15).
Covered Bonds der LBB
In diesem Zusammenhang hat die geplante Struktur eines nicht auf dem Pfandbriefgesetz beruhenden Covered Bonds der Landesbank Berlin (LBB) dem Thema der strukturierten Covered Bonds neuen Nährboden geliefert. Die Struktur der Landesbank Berlin nutzt sowohl in der Besicherungsals auch in der Finanzierungsvariante nicht den Verkauf zur Übertragung der Hypothekenkredite, sondern die Sicherheitengewährung. Insolvenzrechtlich führt dies lediglich zu einem Absonderungs- und nicht einem Aussonderungsrecht, das heißt der Gläubiger kann nicht geltend machen, dass der Hypothekenkredit nicht zur Deckungsmasse gehört, sondern wird auf die Verwertung durch den Insolvenzverwalter verwiesen. Aufgrund der fehlenden Verfügungsbefugnis und des Gebührenabzugs durch den Insolvenzverwalter fordert das Pfandbriefgesetz in §1 Abs. 2 ausdrücklich ein Aussonderungsrecht für treuhänderisch gehaltene Hypothekenkredite.
Die Struktur der LBB stellt auch bezüglich einer weiteren Eigenschaft eine Neuerung am Covered-Bond-Markt dar. So war für jede Emission ein eigener Deckungsstock vorgesehen. Bislang verfügen lediglich die Covered-Bond-Systeme in Russland, Bulgarien, der Ukraine und Rumänien über eine Struktur- bei denen es für jede Covered-Bond-Emission einen eigenen Deckungsstock gibt. In diesen Ländern wurden Verbriefungstechniken (in der Regel getrieben durch angelsächsische Berater) als Vorbild genommen. Dagegen sind separate Deckungsstöcke für verschiedene Emissionen nach dem allgemeinen Pfandbriefgesetz nicht möglich.
Separater Deckungsstock für jede Emission
Obwohl ein separater Deckungsstock pro Emission eine Abkehr vom klassischen Cov-ered-Bond-Modell darstellt, hat dies nicht nur Nachteile. So haben derartige Covered Bonds nicht die Eigenschaft der zeitlichen Vor- und Nachrangigkeit. Im Falle der Abwicklung eines klassischen Covered Bonds sind kurzlaufende Pfandbriefe faktisch besser gestellt als langlaufende.
Die Nichtfälligstellung der Covered Bonds im Falle der Insolvenz könnte sich für die sehr lang laufenden Papiere im Extremfall sogar als Nachteil erweisen. Die LBB-Struktur hat folglich nicht nur der Diskussion über strukturierte Covered Bonds, sondern auch über die zunehmende Konvergenz von Covered Bonds und MBS beflügelt. Trotz der scheinbaren Konvergenz von Covered Bonds und MBS gibt es unverkennbare Strukturunterschiede.
Covered Bonds und MBS haben unterschiedliche historische Wurzeln. Während MBS in den USA unter dem Common Law entstanden, wurden Covered Bonds zuerst in Dänemark in Form von Realkreditobligationen und in Deutschland in Form von Pfandbriefen emittiert - Länder mit einer Civil Code Rechtstradition. Das deutlichste Abgrenzungsmerkmal für einen Covered Bond ist, dass die Kredite auf der Bilanz verbleiben und das emittierende Kreditinstitut für die ausgegebenen Schuldverschreibungen voll haftet. Covered Bonds enthalten folglich (zusätzlich zum bevorrechtigen Zugriff auf einen Pool von Vermögensgegenständen) eine ungesicherte Bankanleihe.
Klare Abgrenzung zwischen Covered Bonds und MBS
Selbst für die von US-Banken über Zweckgesellschaften ausgegebenen Covered Bonds hat die Ratingagentur S&P eine Abgrenzung von Verbriefungen vorgenommen. Zum einen gibt es einen Rückgriff auf die faktisch emittierende Bank. Zum anderen gibt die Tatsache, dass die Kredite auf der Bilanz bleiben, der Bank deutliche Vorteile beim Umgang mit den Kunden im Vergleich zur Refinanzierung über US-Agencies oder Verbriefungen, so S&P.
Zusammenfassend ist festzuhalten, dass sich die Struktur des Pfandbriefmarktes wesentlich von den ausländischen Covered-Bond-Märkten unterscheidet. Aufgrund der zum Großteil deutlich längeren Historie befindet sich der Pfandbriefmarkt in einem deutlich weiteren Stadium, wie auch an der größeren Bedeutung von traditionellen Pfandbriefen und Privatplatzierungen zu erkennen ist. Gerade im Zusammenhang mit der zunehmenden Bedeutung strukturierter Covered Bonds hat der Pfandbrief als sicheres auf bewährter spezialgesetzlicher Grundlage beruhendes Standardkapitalmarktprodukt eine Benchmarkfunktion am internationalen Covered-Bond-Markt.
Wachsende Zahl von Emittenten
Die jüngste Stabilität der Spreads hat dies eindrucksvoll unter Beweis gestellt. Besonders in Marktphasen einer Verteuerung der unbesicherten Refinanzierung von Banken wird der Wert von Covered Bonds deutlich. In diesem Zusammenhang ist damit zu rechnen, dass der Pfandbrief als Refinanzierungsinstrument für Hypothekar- und Staatskredite bei immer mehr deutschen Banken auf Interesse stoßen wird. Die Anzahl der Emittenten wird folglich von gegenwärtig 66 in Zukunft weiter wachsen.
Fußnote
*Unter strukturierten Covered Bonds wurden auch die spanischen Multi-Cédulas und die voraussichtlich ab 1. Januar 2008 unter einen gesetzlichen Rahmen fallenden UK-Covered-Bonds subsumiert. Daneben wurden niederländische Covered Bonds, französische strukturierte Covered Bonds und US-Covered-Bonds als strukturierte Covered Bonds klassifiziert.